? 熱泵行業：高效清潔的熱量輸送裝置。熱泵可用于采暖、熱水、烘干多領 域，根據熱量來源不同分為空氣源/水源/地源熱泵，其中空氣源熱泵占主導。 相較空調、熱水器，熱泵具有更為節能環保、使用體驗優、適用范圍廣、運 行費用低等優點，劣勢主要體現為前期購買及安裝成本較高、設備體積較 大。海外熱泵技術較為成熟，美日滲透率相對較高，2010-2020年全球熱泵 安裝量CAGR6.4%、2020 年共安裝1.77 億臺，21年銷量增13%。我國熱 泵行業發展受政策驅動特征明顯，雙碳政策推動下熱泵21年總銷量增13%、 空氣源熱泵市場規模增24%達227億元。

? 短期增長驅動：能源危機催化下，熱泵成為歐洲首選供暖方式。2021年歐 盟天然氣進口中 48%來自于俄羅斯，俄烏沖突后天然氣價格上行，加速歐 洲能源轉型，熱泵節能減排優勢顯著、可滿足能源安全需求，成為歐洲各國 首選供暖方式、并加大補貼政策力度以解決前期安裝成本過高痛點，促熱 泵經濟性優勢凸顯。據我們測算，政策補貼下熱泵10年綜合成本最低，較 燃氣/燃油/電鍋爐/生物質鍋爐成本分別降低16%/41%/164%/17%。能源轉型 +政策補貼刺激下，2021年歐洲熱泵銷量快速增長，歐盟21個國家熱泵年 銷售218萬臺、同增34%，2022年仍維持較高景氣度。

? 長期成長空間：能源安全+碳中和目標加速熱泵滲透率提升，至2030年歐 洲/中國銷量 CAGR 分別達 26%/15%+。在能源轉型的大背景下，全球各 國積極布局熱泵、推出支持政策及熱泵部署目標、驅動熱泵行業快速發展。 同時隨著熱泵技術不斷成熟、應用領域不斷拓寬，光伏熱泵、新能源車熱管 理系統、烘干等滲透率持續提升，需求長期向好。2030年全球潛在熱泵市 場規模達2萬億元以上，其中歐洲當前熱泵滲透率較低、長期提升空間大、 2021-2030 年市場規模 CAGR 有望達 26%，我們基于中國熱泵滲透率進行 測算、預計中國熱泵銷量2020-2030年CAGR有望達15-19%。

? 競爭格局：國際品牌占據主導地位，我國制造端優勢顯著、份額有望持續 提升。熱泵產業鏈貫穿下游品牌及上游制造商，制造端又可分為整機、零部 件。1）品牌商：由于熱泵安裝難度大+更換周期長，消費者傾向選擇渠道 布局完善、品牌力強的國際品牌，外資品牌主導全球中高端市場，歐洲為目 前全球主流品牌加碼布局市場。我國熱泵以工程招標居多、中低端為主，競 爭格局集中，以國內品牌為主。2）整機制造商：由于供應鏈完善、成本較 低，我國是熱泵全球整機主要生產基地、產量占全球近 60%，制冷劑環保 要求趨嚴及出口認證資質將推動高品質出口代工廠份額進一步提升。3)零 部件制造商：我國熱泵零部件產業鏈配套較為齊全，重要部件為壓縮機、 換熱器及閥件。我國為全球壓縮機主要制造國，但渦旋壓縮機仍處外資主 導格局、外資CR5達84%，國內廠商國產化持續推進中。換熱器以翅片為 主、格局較分散，閥件產品競爭格局較為集中。

? 投資建議：熱泵產業鏈整體迎來發展機遇，短期整機制造商直接受益歐洲 需求增長、長期關注品牌商。我國熱泵產業鏈將受益于全球需求升溫迎來 發展機遇，短期驅動力主要來自歐洲需求拉動、整機制造商最為受益，長期 碳中和目標下國內外熱泵行業有望維持高景氣、關注品牌商發展。1）整機 制造商，外銷代工為主、短期增長確定性強，關注擬IPO出口龍一芬尼科 技，出口整機制造商且內銷以自主品牌銷售的日出東方、萬和電氣；2）品 牌商、短期我國品牌出海尚處起步階段，長期國內外熱泵行業空間均較廣 闊，兩者市場布局完善的企業有望深度受益。關注白電龍頭美的集團、海爾智家、格力電器、海信家電、華帝股份。3）零部件制造商，短期間接受 益，長期熱泵行業需求增長+市占率提升驅動增長，關注閥件龍頭三花智控、 盾安環境、轉子壓縮機龍頭海立股份。